■董少鵬

近期，《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》開(kāi)始公開(kāi)征求意見(jiàn)，經(jīng)進(jìn)一步修改完善后將頒布實(shí)施。這是加強(qiáng)我國(guó)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)，推進(jìn)監(jiān)管體制供給側(cè)改革的一項(xiàng)重要舉措。這項(xiàng)制度的核心是尊重市場(chǎng)規(guī)律，承認(rèn)市場(chǎng)主體的差別，從市場(chǎng)“根部”做起，著力化解因信息不對(duì)稱(chēng)、條件不對(duì)等所形成的多重矛盾，促進(jìn)各主體理性參與市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展。

首先，市場(chǎng)主體“千差萬(wàn)別”是一個(gè)基本規(guī)律，尊重這種差別才能實(shí)現(xiàn)真正的公平。

從各國(guó)家或地區(qū)適當(dāng)性法規(guī)和國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織(IOSCO)等國(guó)際組織的定義來(lái)看，投資者適當(dāng)性管理是指金融中介機(jī)構(gòu)所提供的金融產(chǎn)品或服務(wù)應(yīng)當(dāng)與客戶(hù)的財(cái)務(wù)狀況、投資目標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)承受水平、投資知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)等相匹配，即“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品賣(mài)給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”。

由于全社會(huì)缺乏委托投資文化，也由于證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)提供的服務(wù)不夠“貼心”，我國(guó)居民更傾向于自己直接參與買(mǎi)賣(mài)，導(dǎo)致個(gè)人投資者比重較大。數(shù)以?xún)|萬(wàn)計(jì)的個(gè)人投資者專(zhuān)業(yè)能力、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、風(fēng)險(xiǎn)收益偏好懸殊；而證券期貨產(chǎn)品業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)性很強(qiáng)、法律關(guān)系復(fù)雜，各種產(chǎn)品的功能、特點(diǎn)、復(fù)雜程度和風(fēng)險(xiǎn)收益特征也千差萬(wàn)別。這就需要建立相對(duì)清晰的投資者分類(lèi)制度和投資產(chǎn)品分級(jí)制度。

2009年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)陸續(xù)在創(chuàng)業(yè)板、金融期貨、融資融券、股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、私募投資基金等市場(chǎng)、產(chǎn)品或業(yè)務(wù)中建立了投資者適當(dāng)性制度，引導(dǎo)投資者和證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)認(rèn)真對(duì)待市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，“對(duì)號(hào)入座”“按圖索驥”，起到了一些積極效果。但這些制度比較零散，相互獨(dú)立，缺乏全面性、系統(tǒng)性，特別是對(duì)“買(mǎi)方”約束強(qiáng)，對(duì)“賣(mài)方”約束弱，需要加以完善。

其次，“買(mǎi)的沒(méi)有賣(mài)的精”是一個(gè)特定規(guī)律，“約束強(qiáng)者”是實(shí)現(xiàn)公平的必要手段。

證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)具有雙重定位，同一主體既可以是“賣(mài)者”也可以是“買(mǎi)者”。但個(gè)人投資者只能當(dāng)“買(mǎi)者”，他們的對(duì)手就是證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)這個(gè)“賣(mài)者”。所以，經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)與個(gè)人投資者是一對(duì)天然矛盾。“買(mǎi)的沒(méi)有賣(mài)的精”，經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)通過(guò)提供金融產(chǎn)品和服務(wù)獲取收益，天然具有開(kāi)發(fā)更多客戶(hù)、銷(xiāo)售更多產(chǎn)品的沖動(dòng)，個(gè)人投資者則處于相對(duì)弱勢(shì)地位。目前，金融產(chǎn)品日益豐富、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜、交叉銷(xiāo)售日益頻繁，證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和普通投資者的相對(duì)強(qiáng)弱關(guān)系更加突出。

為此，就要采取更有力措施約束“強(qiáng)者”，給證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)發(fā)一張“責(zé)任狀”，促其擔(dān)當(dāng)起“適當(dāng)性”責(zé)任。此次《辦法》明確了經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)實(shí)施適當(dāng)性管理的行為規(guī)范，涵蓋投資者分類(lèi)、產(chǎn)品分級(jí)、適當(dāng)性匹配等全過(guò)程、各環(huán)節(jié)，要求經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)在了解把握投資者風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知和承受能力、產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)性的基礎(chǔ)上，履行適當(dāng)性各項(xiàng)義務(wù)，做到“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品賣(mài)給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”。

第三，設(shè)立“底線要求”和“紅線責(zé)任”，要求經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)必須做到。

對(duì)投資者分類(lèi)，對(duì)產(chǎn)品分級(jí)，按照風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別匹配適當(dāng)?shù)耐顿Y者，是投資者適當(dāng)性制度的基本意涵。但市場(chǎng)創(chuàng)新每天都在發(fā)生，所適合的投資者也會(huì)發(fā)生變化，《辦法》不可能規(guī)定出非常精準(zhǔn)的一一對(duì)應(yīng)的匹配關(guān)系。法規(guī)如果過(guò)細(xì)，很可能與實(shí)踐脫節(jié)。為此，就要按照簽署“責(zé)任狀”的邏輯，緊緊抓住經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)這個(gè)“一肩挑兩頭”的主體，明確經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)既要按照《辦法》規(guī)定和自律組織規(guī)定對(duì)投資者分類(lèi)，又要具體負(fù)責(zé)對(duì)所銷(xiāo)售的產(chǎn)品或提供的服務(wù)進(jìn)行分級(jí)，制定產(chǎn)品分級(jí)的內(nèi)部管理制度。應(yīng)該說(shuō)，能否準(zhǔn)確分級(jí)是各機(jī)構(gòu)核心競(jìng)爭(zhēng)力的一種體現(xiàn)。

證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)不是一般的市場(chǎng)參與者，它們既要面對(duì)籌資者，又要面對(duì)投資者，既要參與規(guī)則的制定，又是重量級(jí)的規(guī)則執(zhí)行者，堪稱(chēng)市場(chǎng)秩序的主要塑造者之一。因此，必須強(qiáng)化經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的適當(dāng)性義務(wù)。它們盡到應(yīng)盡責(zé)任，就是在播撒理性參與市場(chǎng)的種子。

《辦法》從適當(dāng)性評(píng)估義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)揭示義務(wù)、內(nèi)部管理義務(wù)、普通投資者保護(hù)義務(wù)等方面細(xì)化了證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的履責(zé)要求。針對(duì)違規(guī)行為的具體情形，《辦法》一一列出“負(fù)面清單”，規(guī)定了可對(duì)經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)以及直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員采取的監(jiān)管措施，以及情節(jié)嚴(yán)重的處理措施和行政處罰，對(duì)經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)從業(yè)人員還可以依法采取市場(chǎng)禁入的措施?？梢哉f(shuō)，《辦法》是一部“有牙齒的立法”。

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)呈現(xiàn)行情波動(dòng)過(guò)大、價(jià)值投資理念淡薄、信息披露不充分不盡職、機(jī)構(gòu)投資者不能相互制約平衡的特點(diǎn)。經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)重效益輕服務(wù)，個(gè)人投資者重炒作輕調(diào)研，上市公司重籌資輕回報(bào)，市場(chǎng)主體之間的信任度很低。一旦有風(fēng)吹草動(dòng)，投資者就相互踩踏，資本市場(chǎng)難以承擔(dān)起支持國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步做優(yōu)做強(qiáng)的重任。究其原因，就是市場(chǎng)主體責(zé)任的邊界模糊，經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)特別是大型經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)未能承擔(dān)起市場(chǎng)責(zé)任和義務(wù)。

證監(jiān)會(huì)總結(jié)過(guò)去25年監(jiān)管工作和市場(chǎng)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，結(jié)合國(guó)際一般做法和我國(guó)市場(chǎng)實(shí)際，出臺(tái)投資者適當(dāng)性管理辦法，強(qiáng)化證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)義務(wù)和責(zé)任擔(dān)當(dāng)，發(fā)出“責(zé)任狀”，切中了市場(chǎng)化改革的要害。我們相信，這項(xiàng)制度不僅有助于實(shí)現(xiàn)投資者與產(chǎn)品的相互匹配，也將引領(lǐng)資本市場(chǎng)各項(xiàng)發(fā)展資源、監(jiān)管資源的相互匹配，促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展的各個(gè)環(huán)節(jié)按照“適當(dāng)性”原則辦事，從而加快推進(jìn)市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展的歷史進(jìn)程。

(董少鵬)